Le obbligazioni sono una pietra angolare del sistema finanziario globale, rappresentando migliaia di miliardi di dollari in investimenti e finanziamenti. Spesso percepite come complesse, sono fondamentalmente strumenti semplici che svolgono un ruolo cruciale sia per chi cerca capitale (emittenti) sia per chi desidera investire (obbligazionisti). Sia che vengano emesse da governi per finanziare progetti pubblici o da società per finanziare la crescita, le obbligazioni offrono un meccanismo per prendere e dare in prestito su vasta scala. Per gli investitori, possono fornire un flusso di reddito costante, diversificazione del portafoglio e una relativa sicurezza rispetto alle azioni. Questo articolo approfondisce il mondo delle obbligazioni, esplorandone la definizione, le caratteristiche principali, i diversi tipi, il concetto di duration, i rischi intrinseci, l'importanza dei rating creditizi e le dinamiche del mercato obbligazionario.

Cos'è un'obbligazione? I fondamenti del debito

Nella sua essenza, un'obbligazione è semplicemente un prestito. È un titolo di debito, simile a un riconoscimento di debito (IOU - "Io Ti Devo"), in cui un investitore presta denaro a un'entità (l'emittente) per un periodo definito. In cambio di questo prestito, l'emittente promette di effettuare pagamenti periodici di interessi, noti come cedole (coupon payments), all'obbligazionista e di rimborsare l'importo originale del prestito, chiamato capitale o valore nominale (principal or face value), a una data futura specifica, nota come data di scadenza (maturity date).

Pensatela in questo modo: quando acquistate un'obbligazione, state essenzialmente prestando denaro all'emittente. L'emittente potrebbe essere un governo nazionale che necessita di fondi per infrastrutture, un ente locale che finanzia una nuova scuola, o una società che raccoglie capitale per l'espansione o per le sue attività operative. Il certificato obbligazionario dettaglia i termini di questo prestito: l'importo preso a prestito (valore nominale), il tasso di interesse (tasso cedolare), la frequenza dei pagamenti delle cedole, e la data in cui il prestito deve essere completamente rimborsato (data di scadenza).

Per gli emittenti, le obbligazioni offrono un modo per raccogliere capitale significativo senza diluire la proprietà, come accadrebbe emettendo azioni (capitale di rischio - equity). Gli interessi pagati sulle obbligazioni sono inoltre tipicamente una spesa fiscalmente deducibile per le società. Per gli investitori, le obbligazioni rappresentano un diritto sulle attività e sui flussi di cassa dell'emittente, generalmente avendo una priorità superiore rispetto agli azionisti in caso di fallimento.

Caratteristiche chiave: analisi di un'obbligazione

Caratteristiche delle obbligazioni

Sebbene diverse, la maggior parte delle obbligazioni condivide caratteristiche comuni che ne definiscono la struttura e il valore:

• Valore nominale: Questo è l'importo che l'emittente si impegna a rimborsare all'obbligazionista alla scadenza dell'obbligazione. È il valore nominale del titolo ed è la base per il calcolo dei pagamenti degli interessi. Valori nominali comuni sono $1.000 o €1.000, ma possono variare.  

• Tasso cedolare (coupon rate): Questo è il tasso di interesse annuo che l'emittente paga sul valore nominale dell'obbligazione. È espresso in percentuale (es. 5%). I pagamenti sono tipicamente effettuati periodicamente, spesso su base semestrale o annuale. Il tasso cedolare può essere:

  • Fisso: Il tasso di interesse rimane invariato per tutta la durata dell'obbligazione.

  • Variabile (Floating): Il tasso di interesse si adegua periodicamente in base a un tasso di riferimento (benchmark) (come EURIBOR o SOFR) più uno spread.

• Date di pagamento cedole o frequenza cedolare (coupon dates o coupon frequency): Queste sono le date in cui l'emittente effettua i pagamenti degli interessi agli obbligazionisti o la frequenza con cui i pagamenti vengono effettuati a partire da una data iniziale (cioè: annuale, semestrale, trimestrale).

• Data di Scadenza (maturity date): Questa è la data prestabilita in cui l'emittente rimborsa il valore nominale dell'obbligazione all'obbligazionista, e l'obbligazione cessa di esistere. Le scadenze delle obbligazioni possono variare ampiamente:

  • Liquidita’ a breve: Tipicamente inferiore a 1 anno (ed emesse da governi)

  • Breve termine: Tipicamente inferiore a 3 anni.

  • Medio termine: Tipicamente da 3 a 10 anni.

  • Lungo termine: Tipicamente superiore a 10 anni, a volte 30 anni o più.

• Emittente (issuer): L'entità che prende in prestito il denaro (governo, ente locale, società, agenzia). L'identità dell'emittente è fondamentale poiché determina il rischio di credito dell'obbligazione, ovvero la probabilità che il debitore non adempia ai pagamenti (default).

• Prezzo (price): Sebbene le obbligazioni abbiano un valore nominale, vengono scambiate sul mercato secondario a prezzi che fluttuano in base ai tassi di interesse prevalenti, alla qualità creditizia dell'emittente e al tempo rimanente fino alla scadenza. I prezzi delle obbligazioni sono tipicamente quotati come percentuale del valore nominale (es., 102 significa 102% del valore nominale, o €1.020 per un'obbligazione da €1.000; 98 significa 98% del valore nominale, o €980).

  • Alla pari (par): Il prezzo è uguale al valore nominale.

  • Sopra la pari (premium): Il prezzo è superiore al valore nominale (solitamente accade quando il tasso cedolare dell'obbligazione è più alto dei tassi di mercato prevalenti).

  • Sotto la pari (discount): Il prezzo è inferiore al valore nominale (solitamente accade quando il tasso cedolare dell'obbligazione è più basso dei tassi di mercato prevalenti).

• Rendimento (yield): Questo rappresenta il rendimento totale che un investitore può aspettarsi da un'obbligazione. La misura più comune è il Rendimento a Scadenza (Yield-to-Maturity — YTM), che tiene conto del prezzo di mercato corrente, del valore nominale, del tasso cedolare e del tempo residuo fino alla scadenza. Prezzi e rendimenti delle obbligazioni hanno una relazione inversa: quando i tassi di interesse di mercato salgono, i prezzi delle obbligazioni esistenti scendono (aumentando il loro rendimento per allinearsi alle nuove emissioni), e quando i tassi scendono, i prezzi salgono (diminuendo il loro rendimento).

Una vasta gamma di strumenti: tipi di obbligazioni

Il mercato obbligazionario è vasto e comprende varie tipologie di obbligazioni adattate alle diverse esigenze degli emittenti e degli investitori:  

1. Titoli di Stato (government bonds): Emessi da governi nazionali (es. U.S. Treasuries negli Stati Uniti, Gilts nel Regno Unito, Bunds tedeschi, JGB giapponesi, BTP italiani). Generalmente considerati la tipologia più sicura grazie al potere impositivo del governo e alla sua capacità di stampare moneta (sebbene ciò vari da paese a paese). Costituiscono il punto di riferimento (benchmark) per il prezzo delle altre obbligazioni.

2. Obbligazioni di enti locali (o municipali - "munis"): Emessi da enti locali (come regioni, province, comuni in Italia), città o loro agenzie per finanziare progetti pubblici come strade, scuole e ospedali. Negli Stati Uniti, gli interessi guadagnati sono spesso esenti dall'imposta federale sul reddito e talvolta dalle imposte statali/locali, rendendole attraenti per gli investitori con fasce di reddito elevate. L'equivalente europeo è meno standardizzato ma include obbligazioni emesse da regioni, città o altri enti locali.  

3. Obbligazioni societarie (corporate bonds): Emessi da società per raccogliere capitale. Variano significativamente in termini di rischio e rendimento:

   1. Investment-Grade: Emessi da società finanziariamente solide con rating creditizi elevati (BBB-/Baa3 o superiori secondo le principali agenzie di rating). Considerati relativamente sicuri, offrono rendimenti inferiori rispetto alle obbligazioni più rischiose.  

   2. High-Yield (o "junk bonds" - Obbligazioni Spazzatura): Emessi da società con rating creditizi più bassi (BB+/Ba1 o inferiori). Comportano un rischio di default più elevato ma offrono tassi cedolari (rendimenti) più alti per compensare gli investitori per questo rischio.  

4. Obbligazioni Zero-Coupon: Queste obbligazioni non effettuano pagamenti periodici di interessi (cedole). Vengono invece vendute con uno sconto significativo rispetto al loro valore nominale e pagano l'intero valore nominale alla scadenza. Il rendimento per l'investitore è la differenza tra il prezzo di acquisto e il valore nominale.  

5. Obbligazioni convertibili: Obbligazioni societarie che danno al detentore il diritto di convertire l'obbligazione in un numero predeterminato di azioni ordinarie della società emittente. Offrono pagamenti a reddito fisso come le obbligazioni ordinarie ma anche il potenziale di apprezzamento del capitale se il prezzo delle azioni della società aumenta significativamente.  

6. Obbligazioni Indicizzate all'Inflazione (Inflation-Linked Bonds): Progettate per proteggere gli investitori dal rischio di inflazione. Il valore del capitale e/o i pagamenti cedolari vengono adeguati periodicamente in base alle variazioni di uno specifico indice di inflazione (come l'Indice dei Prezzi al Consumo, IPC). Esempi includono i Treasury Inflation-Protected Securities (TIPS) negli USA, gli Index-Linked Gilts nel Regno Unito, e i BTP Italia o BTP€i in Italia.  

7. Obbligazioni di agenzie (agency bonds): Emessi da imprese sponsorizzate dal governo (Government-Sponsored Enterprises - GSE) come Fannie Mae e Freddie Mac negli Stati Uniti, o da organizzazioni sovranazionali come la Banca Europea per gli Investimenti (BEI - EIB). Generalmente comportano un basso rischio di credito, spesso leggermente superiore a quello dei titoli di stato, ma potrebbero non avere sempre l'esplicita garanzia "full faith and credit" del governo.

8. Titoli garantiti da mutui (Mortgage-Backed Securities - MBS) e titoli garantiti da attività (Asset-Backed Securities - ABS): Creati raggruppando insieme prestiti (come mutui ipotecari, prestiti auto, crediti derivanti da carte di credito) e vendendo obbligazioni garantite dai flussi di cassa generati da queste attività sottostanti. La loro complessità e il loro profilo di rischio possono variare notevolmente.  

9. Obbligazioni internazionali: Includono Eurobonds (o Euro-obbligazioni: emesse in una valuta diversa da quella del paese d'origine dell'emittente, spesso meno regolamentate) e Obbligazioni Estere (Foreign Bonds: emesse da un'entità estera su un mercato nazionale secondo le normative di quel mercato, es., un "Yankee bond" emesso da un'entità non statunitense nel mercato USA, o un "Samurai bond" emesso da entità non giapponesi nel mercato giapponese). Introducono il rischio di cambio.

La “seniority” delle obbligazioni

La seniority delle obbligazioni si riferisce all'ordine in cui le diverse classi di obbligazionisti vengono rimborsate se l'emittente va in default sui propri obblighi di debito o fallisce. Stabilisce una gerarchia dei diritti sulle attività dell'emittente. Le obbligazioni senior hanno la priorità più alta e vengono rimborsate per prime dagli asset liquidati, rendendole generalmente meno rischiose delle obbligazioni junior o subordinate. I detentori di debito subordinato ricevono il pagamento solo dopo che tutte le obbligazioni di debito Senior sono state completamente soddisfatte, il che significa che affrontano un rischio maggiore di non recuperare il proprio capitale se l'emittente si trova in difficoltà finanziarie. Questo ordine di priorità è un fattore cruciale per gli investitori nella valutazione del rischio e del potenziale rendimento di un investimento obbligazionario.

“Duration” delle obbligazioni: misurare la sensibilità ai tassi di interesse

La scadenza (maturity) indica quando il capitale di un'obbligazione viene rimborsato, ma la duration (chiamata anche modified duration) indica quanto il suo prezzo sia sensibile alle variazioni dei tassi di interesse. È un concetto cruciale per la gestione del rischio. La duration è misurata in anni ma dovrebbe essere interpretata come la variazione percentuale approssimativa del prezzo di un'obbligazione per una variazione dell'1% dei tassi di interesse.  

Tuttavia, tenete presente che la duration fornisce solo un'approssimazione lineare della variazione di prezzo. La relazione effettiva tra i prezzi delle obbligazioni e i rendimenti è curva, una proprietà misurata dalla convessità (convexity). A causa della convessità positiva (comune nelle obbligazioni standard), la diminuzione effettiva del prezzo quando i tassi aumentano sarà tipicamente leggermente inferiore a quanto suggerito dalla duration, e l'aumento effettivo del prezzo quando i tassi scendono sarà leggermente superiore.

Ad esempio, ci si aspetta che un'obbligazione con una duration di 7 anni diminuisca di prezzo di circa il 7% se i tassi di interesse aumentano dell'1% (e che aumenti di circa il 7% se i tassi scendono dell'1%). Un'obbligazione con una duration di 3 anni sarebbe meno sensibile, scendendo solo del 3% circa se i tassi aumentano dell'1%.

Punti chiave sulla duration

• Scadenza più lunga = duration più elevata: Le obbligazioni con scadenze più lunghe hanno generalmente una duration più elevata perché i pagamenti vengono ricevuti più in là nel tempo, rendendo il loro valore attuale più sensibile alle variazioni dei tassi.

• Cedola più bassa = duration più elevata: Le obbligazioni con tassi cedolari più bassi hanno una duration più elevata perché una porzione maggiore del rendimento totale deriva dal rimborso finale del capitale alla scadenza. Le obbligazioni zero-coupon hanno una duration (Macaulay) uguale alla loro scadenza.

• Rendimento più elevato = duration più bassa: All'aumentare dei rendimenti, il valore attuale dei flussi di cassa futuri diminuisce, riducendo leggermente il tempo medio ponderato per ricevere i flussi di cassa dell'obbligazione e quindi la sua duration (sia Macaulay che Modificata).

Mentre la Macaulay Duration  calcola il tempo medio ponderato fino alla ricezione dei flussi di cassa, la duration modificata è usata più comunemente poiché stima direttamente la variazione percentuale del prezzo. Comprendere la duration aiuta gli investitori ad adattare i propri portafogli obbligazionari alle loro aspettative sui tassi di interesse e alla loro tolleranza alla volatilità dei prezzi.

Curva dei Rendimenti (Yield Curve)

Un concetto chiave nel mercato obbligazionario è la curva dei rendimenti (Yield Curve). Si tratta di un grafico che riporta i rendimenti di obbligazioni con qualità creditizia simile ma date di scadenza diverse. La più comunemente citata è la curva dei rendimenti dei titoli del Tesoro statunitense (U.S. Treasury yield curve). La sua forma fornisce indicazioni sulle aspettative del mercato riguardo ai futuri tassi di interesse, all'inflazione e alla crescita economica:  

• Curva dei rendimenti normale: Inclinata verso l'alto; le scadenze più lunghe hanno rendimenti più elevati. Indica aspettative di crescita economica stabile e tassi potenzialmente in aumento.

• Curva dei rendimenti piatta: Poca differenza di rendimento tra scadenze brevi e lunghe. Spesso osservata durante transizioni economiche o quando la banca centrale sta restringendo la politica monetaria.

• Curva dei rendimenti invertita: Inclinata verso il basso; le scadenze più brevi hanno rendimenti più elevati di quelle più lunghe. Non comune, spesso considerata un anticipatore (predittore) di recessione economica.

Il mercato obbligazionario è influenzato da numerosi fattori, tra cui la politica monetaria delle banche centrali (variazioni dei tassi di interesse di riferimento), i tassi di inflazione e le aspettative di inflazione, le prospettive di crescita economica, la politica fiscale dei governi (fabbisogno di finanziamento) e il sentiment generale degli investitori e la loro propensione al rischio.

I rischi associati alle obbligazioni

Sebbene spesso considerate più sicure delle azioni, le obbligazioni non sono prive di rischi. Gli investitori affrontano diversi rischi potenziali:

• Rischio di Tasso di Interesse: Il rischio più rilevante per la maggior parte delle obbligazioni. Se i tassi di interesse di mercato aumentano dopo l'acquisto di un'obbligazione, i pagamenti cedolari fissi della vostra obbligazione diventano meno attraenti rispetto alle nuove obbligazioni emesse a tassi più elevati. Di conseguenza, il prezzo di mercato della vostra obbligazione esistente probabilmente scenderà. Le obbligazioni con duration più lunghe sono maggiormente esposte a questo rischio.  

• Rischio di Credito: Il rischio che l'emittente dell'obbligazione non sia in grado di effettuare i pagamenti degli interessi o del capitale promessi in tempo, o del tutto. Questo rischio è più elevato per le obbligazioni societarie e quelle di enti locali, specialmente quelle con rating creditizi più bassi (obbligazioni high-yield/junk). I titoli di stato di paesi sviluppati e stabili hanno generalmente un rischio di credito molto basso.  

• Rischio di inflazione: Il rischio che il tasso di inflazione aumenti, erodendo il potere d'acquisto dei pagamenti cedolari fissi dell'obbligazione e del capitale rimborsato alla scadenza. Un'obbligazione che paga una cedola del 3% fornisce un rendimento reale negativo se l'inflazione è al 4%. Le obbligazioni a lungo termine sono particolarmente vulnerabili.  

• Rischio di liquidità: Il rischio di non riuscire a vendere rapidamente la propria obbligazione a un prezzo di mercato equo quando lo si desidera. Questo è più probabile per le obbligazioni emesse da entità più piccole, obbligazioni di enti locali, o obbligazioni che non vengono scambiate frequentemente. I titoli del Tesoro statunitense (U.S. Treasury bonds) sono tipicamente molto liquidi (anche i principali titoli di stato italiani, come i BTP, godono generalmente di buona liquidità).

• Rischio di reinvestimento: Il rischio che, alla scadenza di un'obbligazione o al momento del pagamento delle cedole, si debbano reinvestire i proventi a tassi di interesse inferiori a quelli che l'investimento precedente stava generando. Questo colpisce principalmente gli investitori che fanno affidamento sul reddito generato dal loro portafoglio obbligazionario.  

• Rischio di rimborso anticipato (call risk o prepayment risk): Alcune obbligazioni sono "callable" (rimborsabili anticipatamente), il che significa che l'emittente ha il diritto di rimborsare l'obbligazione prima della sua data di scadenza. Gli emittenti lo fanno tipicamente quando i tassi di interesse sono scesi, permettendo loro di rifinanziare il proprio debito a un costo inferiore. Per gli investitori, ciò significa perdere i futuri pagamenti cedolari più elevati e dover reinvestire i proventi ai tassi prevalenti più bassi.  

• Rischio di cambio: Si applica quando si investe in obbligazioni denominate in una valuta estera. Le fluttuazioni dei tassi di cambio possono influire negativamente (o positivamente) sul valore dei pagamenti cedolari e del capitale quando vengono riconvertiti nella valuta nazionale (o domestica) dell'investitore.

Valutare l'affidabilità: i rating creditizi delle obbligazioni

Come possono gli investitori valutare il rischio di credito di un'obbligazione? È qui che entrano in gioco le agenzie di rating creditizio (o semplicemente agenzie di rating). Le "Tre Grandi" ("Big Three") agenzie globali sono Standard & Poor's (S&P), Moody's Investors Service e Fitch Ratings. Esse analizzano la salute finanziaria degli emittenti di obbligazioni (governi e società) e assegnano rating creditizi alle loro obbligazioni di debito.  

Questi rating hanno lo scopo di fornire una valutazione oggettiva della capacità e della volontà dell'emittente di far fronte ai propri obblighi di debito integralmente e puntualmente. Utilizzano un sistema di valutazione basato su lettere:

• Moody's: Scala da Aaa (qualità più alta) fino a C. I rating da Baa3 in su sono considerati Investment Grade (grado di investimento). I rating da Ba1 in giù sono considerati Speculative Grade (grado speculativo) o High-Yield.  

• S&P e Fitch: Scala da AAA (qualità più alta, rischio estremamente basso) fino a D (default). I rating da BBB- in su sono considerati Investment Grade. I rating da BB+ in giù sono considerati Speculative Grade o High-Yield (Junk - spazzatura).

I rating spesso includono modificatori (+/- per S&P/Fitch, 1/2/3 per Moody's) per indicare la posizione relativa all'interno di una categoria (es., AA+ è superiore ad AA, Baa1 è superiore a Baa2).

I rating creditizi influenzano significativamente i rendimenti obbligazionari. Le obbligazioni con rating più basso devono offrire rendimenti più elevati per attrarre investitori disposti ad assumersi maggiori rischi. Influenzano anche la liquidita’ e possono determinare se alcuni investitori istituzionali (come fondi pensione o compagnie di assicurazione) possono acquistare una particolare obbligazione (in base ai loro mandati di investimento). È importante ricordare che i rating sono opinioni, non garanzie, e possono essere migliorati (upgrade) o peggiorati (downgrade) al variare della situazione finanziaria dell'emittente.

Il mercato obbligazionario

Il mercato obbligazionario è dove questi titoli di debito vengono emessi e negoziati. Comprende due segmenti principali:

1. Mercato primario: È qui che le nuove obbligazioni vengono emesse per la prima volta e vendute agli investitori. Gli emittenti collaborano con banche d'investimento (underwriters o sottoscrittori) per strutturare, prezzare e distribuire le nuove obbligazioni agli investitori istituzionali e talvolta retail (al dettaglio).

2. Mercato secondario: È qui che le obbligazioni già emesse vengono comprate e vendute tra investitori. Fornisce liquidità, permettendo agli investitori di vendere le obbligazioni prima della scadenza o di acquistare obbligazioni esistenti. A differenza dei mercati azionari, che sono spesso borse centralizzate, la stragrande maggioranza delle negoziazioni obbligazionarie avviene in un mercato decentralizzato Over-the-Counter (OTC). Questo coinvolge una rete di dealer e broker obbligazionari che negoziano le transazioni direttamente tra loro e con grandi investitori istituzionali. Recentemente, le piattaforme di negoziazione elettronica (electronic exchanges and marketplaces) hanno guadagnato popolarità.

Conclusione: le obbligazioni come componente del portafoglio

Le obbligazioni sono strumenti indispensabili nel mondo finanziario, facilitando il flusso di capitale tra chi prende a prestito (debitori) e chi presta (creditori). Rappresentano una classe di attività (asset class) vasta e diversificata, offrendo agli investitori opportunità per generare reddito, preservare il capitale e diversificare i portafogli rispetto alla volatilità potenzialmente più elevata delle azioni (equity).

Tuttavia, investire in obbligazioni richiede una comprensione delle loro caratteristiche fondamentali – valore nominale, cedola, scadenza – e dei vari tipi disponibili. Fondamentalmente, gli investitori devono comprendere il concetto di duration per gestire la sensibilità ai tassi di interesse ed essere pienamente consapevoli dei rischi associati, inclusi il rischio di credito, il rischio di inflazione e il rischio di liquidità. I rating creditizi forniscono una guida preziosa, sebbene non infallibile, per valutare la probabilità di default.

Comprendendo i meccanismi delle obbligazioni e le dinamiche del mercato obbligazionario, gli investitori possono prendere decisioni informate, selezionando obbligazioni in linea con i propri obiettivi finanziari, orizzonte temporale e tolleranza al rischio, costruendo infine portafogli di investimento più resilienti e ben diversificati.